一、为什么中科曙光不适用 DCF / PE

中科曙光利润的很大一部分来自参股的海光信息（权益法 JV）的投资收益（约占净利 31%）——这是非现金利润（海光不分红就不进曙光的现金流）。后果：

• DCF 失真：主业 FCF 转化率仅 18%，DCF 又忽略海光股权价值 → 算出内在价值中枢仅约 9 元（远低于股价，假低估）。
• PE 失真：表面 PE 63.6 被非现金投资收益"美化"。

直接用 DCF 或单纯 PE 都会误判。

二、正确估值：SOTP 分部估值

分两块加总：

1. 服务器/存储主业：按自身经营现金流 / EV-EBIT 估值（增长稳但毛利薄）。
2. 海光信息股权：曙光持有的海光股份，按海光市值 × 持股比例单独计价——这是曙光市值的核心支撑。

三、海光吸收合并已终止（重要变化）

2025 年海光信息曾公告拟换股吸收合并中科曙光（约 1160 亿、曙光换股价 79.26 元、海光 143.46 元，5·16 新规后首单吸收合并），但该方案已于 2025 年 12 月 9 日终止（规模大、涉及方多、审核周期长、市场波动、估值分歧）。因此：

• 曙光仍持有海光股权（SOTP 逻辑不变），但失去"换股合并"这一催化剂；
• 作为持股平台存在控股折价（NAV 折价）——曙光市值通常低于其所持海光股权市值。

四、关键真实数据

结论：曙光价值 ≈ 主业估值 + 海光持股市值 ×（1 − 控股折价）。合并终止后按 SOTP 独立看，估值锚定海光股价走势 + 主业景气；DCF / 单纯 PE 均不适用。

⚠️ 提醒

SOTP 依赖海光市值波动，控股折价难以精确量化；合并已终止，无换股催化。不构成投资建议。